IPO观察｜童装品牌衣拉拉冲刺上市，这回是真的“利好茅台”

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“利好茅台”成为A股流行语后，几乎被段子手玩坏了，不过这回却是真的。
童装品牌衣拉拉集团股份有限公司（以下简称“衣拉拉”）近日收到证监会首发反馈意见，离上交所主板IPO更近一步。红星资本局注意到，茅台集团旗下股权投资基金为其第二大股东，持有发行前总股本的2.5% 。
一家衣拉拉的门店，图据官网
营收逐年下滑，高度依赖经销商
衣拉拉名字有点像“货拉拉”，其成立于2017年，是一家自主品牌棉质童装服装企业，旗下有衣拉拉、瑁恩瑁爱、安卡米及Hello. Dr四大棉质童装品牌。公司产品线涵盖全品类婴童MINI服、儿童家居服、内衣内裤、外出服及其他儿童服饰，匹配0-18周岁婴幼儿童及青少年群体的多样化需求和风格偏好。
公司采用轻资产运营模式，并不直接从事成衣的加工生产，主要通过外协加工和劳务外包实现产品的加工制造。招股书显示，2018-2020年及2021年上半年（报告期），公司分别实现营业收入7.56亿元、7.49亿元、6.74亿元及2.89亿元；归母净利润分别为1.41亿元、1.62亿元、1.57亿元及0.62亿元。
从营收上看，衣拉拉逐年下滑，公司表示主要受产品结构变化、新冠肺炎疫情等因素影响。不过公司毛利率逐年上升，最近三年，衣拉拉主营业务毛利率分别为37.84%、38.09%、40.88%；净利率分别为18.69%、21.66%、23.32%，盈利能力在服装行业中较强。
红星资本局发现，其净利率较高的原因，除了与综合毛利率提升有关外，还通过削减网店费用、降低广告宣传费、压缩职工薪酬等方式，从内部“挤”出了利润空间。以网店费用为例，报告期内直线下滑，分别为3527.82万元、2249.3万元、1791.84万元、816.57万元。
截至2021年6月末，衣拉拉在全国范围内合计有131家经销商，经销商以专卖店、商场联营店、母婴童用品连锁店专区、童装店等多种形式深度覆盖当地市场。报告期内，公司经销收入分别为6.17亿元、5.99亿元、5.59亿元及2.41亿元，占主营业务收入比例分别为81.45%、80.08%、83.11%及83.41% 。这表明公司经销业务占比过高，已对经销商形成高度依赖。
虽然衣拉拉也开设了电商业务，包括开设天猫、淘宝等旗舰店进行网络销售，但来自电商渠道收入仍较少。报告期内，公司电商渠道销售收入占主营业务收入比例分别为13.63%、10.34%、10.67%和9.03% 。
公司表示，目前除传统的电商购物网站外，直播带货、社区营销等电商模式蓬勃发展。如果公司未能在电商业务方面制定有效的经营策略和措施，不能很好地迎合电商的发展趋势，公司的市场竞争力将落后于同行业竞争对手，整体业绩将受到影响。
存货去化艰难，售价持续走低
这几年中国服装行业同质化严重，竞争激烈，除少数运动品牌外普遍日子难过。虽然衣拉拉所在的童装领域比男装、女装要强一些，但也进入了下行周期。
而且中国童装行业市场集中度整体较低。欧睿（Euromonitor）数据显示，中国童装行业前十位企业市场占有率之和，由2015年的11.2%提升到了2020年的15.8% 。但2020年日本、美国这一数据分别为31.9%、36.9%，可见中国童装市场集中度较国际成熟市场仍有较大差距。
在市场占有率方面，只有森马服饰（002563.SZ）旗下“巴拉巴拉”品牌市场份额较高。欧睿数据显示，2015-2020年“巴拉巴拉”连续保持童装市场占有率第一的地位，份额从2015年的4.1%提升至2020年的7.5%，显示出较强的龙头优势。而其他主要品牌市场占有率约1%、甚至不足1%，表现出较高的分散度，长尾效应明显。

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